董登欣:破解宝石新狂潮的两条路

董登新

在“五一”前后,中国创业板的系列配套规则、措施或将出齐,然而,创业板整齐划一的小股本,极易导致“炒新狂潮”或股价操纵及猖獗投机,因此,中国创业板的最大问题将是如何革除类似于主板IPO的制度缺陷,防止市场过度投机与操纵。在此,笔者建议:“两招”(市场化IPO和OTC)即可化解创业板的难与困。

市场化IPO定价机制

从理论上讲,市场化的IPO定价机制应该能够平衡供求,相反,IPO行政性定价制度则会严重扭曲新股的发行价格和市场真实供求。

从中国主板的IPO定价制度缺陷来看,由于主板新股发行价的行政性控制,使得新股发行价格经常性地被低估,而且严重脱离二级市场的价格水平和平均市盈率。举一个最简单的例子,在牛市顶峰,当二级市场平均市盈率高达70倍以上时,新股发行市盈率却仍被人为压制在20——30倍之间,这样一种非市场化的定价制度,致使一、二级市场差价悬殊,从而诱使所有散户和大资金纷纷云集于一级市场涌跃参与申购新股,这样也就出现了世界唯一的奇观:中国新股申购中签率极其低下,甚至低至万分之几,它给人一种假象“中国新股发行永远都是供不应求的”。

正是由于新股发行市盈率远低于二级市场,因此,中国投资者“凡新必炒”,在新股上市首日,即便像中国石油和中国人寿如此超级大盘股,其涨幅也可以高达100%以上,有的新股上市首日的涨幅甚至可以高达600%!这是市场的荒唐,还是制度的可笑?

可以肯定,中国创业板的IPO定价制度若不改革,并仍继续沿袭主板做法,其后果一定是十分严重而可怕的。要想让中国创业板不再重蹈覆辙,新股发行就必须实行市场化定价。

所谓新股发行的市场化定价机制,就是让新股的发行市盈率贴近二级市场的平均市盈率,或是贴近二级市场同行业平均市盈率,这样,通过提高新股发行价格,可以压缩新股上市首日的暴涨空间,从而“倒逼”新股申购中签率的大大提高,有的新股的中签率可能会高达100%。这就意味着一方面新股发行可以失败,另一方面,新股上市首日也可以跌破发行价。只有这样,在发行人、保荐人和投资者之间才可能真正产生一种市场制衡机制,这也正是我们主板目前尚不具备的一种市场氛围。

新股发行的市场化定价可以采用荷兰式竞价方式,具体做法:网下与网上同步、机构与散户同步,将所有新股申购者按申购价从高到低排序,直到累计加总的申购股数达到新股发行量为止,截止到此的最后一位申购者的出价即为中签者的统一申购价,出价高于该最后一位申购价的申购者均为中签者。

构建OTC(即柜台市场或场外市场)

创业板是一个“高退市率”的市场,除了对投资者进行风险教育,以及推出新股发行的市场化定价机制外,为了遏止二级市场的过度投机或股价操纵,创业板还应该打通一个更为宽阔、高效的退市通道,让垃圾股更容易退市,这有利于震慑垃圾股的猖獗投机。

退市通道可以区分为两种模式:一是“死刑立即执行”,即摘牌或破产清算,上市公司完全退出市场;二是“死缓”,即从创业板退市,并转板至场外市场(或译作柜台市场,OTC)继续交易,直到无人购买而变成废纸。

相比之下,“死缓”的退市机制是一种“安乐死”,它可以给投资者以足够的心理准备,这样的垃圾股退市或死亡,也会比较从容而有尊严。因此,为了配合创业板的大量公司退市,我们必须建立一个“废品收购站”或“垃圾处理场”,这就是创业板所必需的场外市场或柜台市场(OTC)。同样,OTC也可以为主板退市公司提供转让服务。

可以想像:创业板如果没有OTC配套,大量垃圾股的退市将会变得异常艰难而麻烦!

最后提示:只要上述两招(市场化的IPO与OTC)准备妥当,中国创业板的推出,就不会存在任何问题,当然,也就不再有推迟创业板的任何借口。

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